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2024年11月24日
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近日，國家發改委發布通知，支持符合條件的地方政府投融資平臺公司和其他企業，通過發行企業債券進行保障性住房項目融資。對此，求是理論網獨家對話著名房地產專家、財經專欄作家陳真誠。他表示，政府或想“一石二鳥”：一個想通過保障房融資，第二是想通過這個辦法回收市場上銀行體系以外的流動性，以有助調控社會融資總量。但企業債理論上行得通，但執行不易，很有可能企業融資后用作他用，而地方政府鼓勵融資的風險更多。
企業發債或“一石二鳥”
記者：近日，發改委發布通知稱地方政府投融資平臺公司可以發企業債建設保障房，對此，您有什么看法呢？發企業債去做保障房可靠嗎？
陳真誠：理論上是可行的。重啟企業債大門這個目標不僅僅只是為保障房融資，我猜政府可能的動因或有弦外之音，政府或想“一石二鳥”：一個想通過保障房融資，第二是想通過這個辦法回收市場上銀行體系以外的流動性，以有助調控社會融資總量。
就整個市場而言，市場流動性總量，或社會融資總規模，分銀行體系內和銀行體系外兩部分。整個資金池，或社會融資總額，象“鴛鴦火鍋”一樣，分成銀行體系和非銀行體系即銀行體系以外這兩個子資金池。
雖然，央行已連續十多次上調了存款準備金率，回收了不少流動性，銀行資金緊張，收緊信貸。但提高存款準備金率，僅能回籠銀行體系內的流動性，對銀行體系以外的流動性無能為力。
事實上，自去年2月以來，銀行存款利率一直為負。由于持續、嚴重的負利率、通貨膨脹等因素影響，已有大量存款資金都是從銀行“搬家”出去的。在整個資金池中，從銀行“搬家”而出的資金，絕大多數從銀行體系這個子資金池搬到銀行體系以外另外一個子資金池去了，繼續存在為整體市場中的資金總額中，形成市場流動性。也就是說，總資金池中的資金總額并沒有減少多少。
從另一個角度而言，從銀行“搬家”而出的資金，在高利率或叫做高回報的誘惑下和對抗通貨膨脹、防資產貶值的動機推動下，進入非銀行體系的民間借貸市場，通過信托以及私募基金、典當擔保、高利貸、純私人借貸、租賃融資等民間借貸等途徑進入信貸，形成非銀行體系的貸款，形成事實性的借貸，進入社會融資總額中，形成社會融資總額中的一部分。也就是說，社會融資總額，并沒有因存款從銀行“搬家”而出而減少多少。
而上調存款準備金率，對民間借貸、銀行體系以外的市場流動性幾乎沒什么影響。因此，就市場整體來說，整個資金池依然資金過多，整個市場的流動性依然過剩。也就是說，也就是央行所說的社會融資總額依然巨大。
民間融資，包括房地產信托等，這些銀行體系以外的借貸的利息很高，遠遠高出央行給出的名義利率。不但民間借貸中的資金方放貸資金的利息、信托融出的資金的利息要遠高出央行給出的名義貸款利率，而且民間借貸中的資金方融入資金的利息即資金持有者借出資金回報、或信托融入資金的利息即資金持有者認購信托的回報要遠高出央行給出的名義存款利率。
目前，信托融資中融給企業的資金的年利率已經普遍高達20%左右甚至更高，資金持有者認購信托的回報也一般在年利率12%-15%，有的高達15%-18%，甚至甚至更高的達到20%左右，雖然這種情況不多。
在民間借貸領域，現在企業借款的月息一般已是3分左右至5分左右，也就是年利息達到了30%到60%左右，有的借款，主要是短期間借款的利息更高，高的折合年利率達到70%-150%，有的甚至更高。當然，這也是少數情況。
對于經營民間借貸者來說，因對企業借出的利息很高，有比較大的利益空間，因此也大幅度提高融入資金的成本，以吸引資金。也就是說，資金持有者將錢借給他們獲得的回報也很高，一般達到年息15%-20%之間，有的甚至更高。
這樣，在認購信托或投資民間借貸高利息或高回報的利息誘惑下，大量的資金從銀行“搬家”出來，再進入銀行體系以外借貸領域，形成社會融資總規模的一部分，形成市場整體流動性的一部分。
此前，房地產信托一直說從嚴、從緊了，保障性住房領域的信托收影響不大。只是，在市場化條件下，保障房從信托融資的成本一般也達到近20%左右，有的甚至更高。另外，不能通過信托融資的保障房項目，有的也通過民間借貸融資。其融資成本更高了。這就是說，無論是信托，或是民間借貸，保障房項目的融資成本都很高。
企業債建保障房執行難
如能通過發行企業債券這種直接融資來做到融資，理論上說能以低資金成本解決保障性住房建設融資缺口問題，而且成本確實要低許多。而且，相對于1000萬保障性住房來說，如能通過發行企業債券這種直接融資來做到融資，確實能回籠巨量的市場流動性。
不過，這只是理論上而言，而實際上往往難以做到。在現實經濟形勢下，這種設計或過于理論化，這種想法或不切實際，前景不容樂觀。
記者：為什么這么說呢？
陳真誠：這是因為，通常企業債利率與基準銀行利率水平相當，而債券的還款來源也沒有明確保障，地方融資平臺已有那么大的空洞存在，也有風險，也就是說同樣都有風險，未必能調動債券市場投資者積極性。
據悉，企業債券分為兩類發售對象，一類是銀行認購，還有一類就是私營部門和個人認購。
按照通常企業債利率與基準銀行利率水平相當來看，購買企業債券的年利息一般才6點多。而目前，銀行貸款尤其房地產開發貸款利率普遍上浮30%或以上，一年期貸款利率基本在10%左右，銀行一般不會主動購買比放貸利率更低的企業債券。另一方面，正如前面說的，目前購買信托產品的利率回報遠超過一年期名義利率即遠高于購買企業債券的年利息回報，投資到基金等民間借貸市場的回報更高，私營部門和個人一般更不會購買低回報的企業債券。
記者：這樣來看，通過發行企業債，不但保障房或難以融到足夠資金，更難以此回收市場流動性。
陳真誠：要真正解決問題，政府思路還得回歸：必須強化調控，打擊通貨膨脹，繼續加息，讓利率轉正，降低民間融資的回報預期，增加民間借貸的風險，提高銀行的吸儲能力，促使民間資金回流銀行，讓銀行有資金可貸，也能有助降低經濟泡沫。
記者：您認為發改委的相關通知中企業發債在保障房過程還有哪些關鍵問題呢？
陳真誠：這個文件里面有三個地方值得思考。
第一個地方是說融資成本低。這個說明政府知道市場利率情況，也知道企業債券的發行利率與基準銀行利率水平相當。只是，前面說過了，理論上來說的成立，但在目前現實金融市場下尤其民間借貸利率市場下，幾乎很難實現。
第二個地方就是，除用于保障房項目的地方融資平臺外，還有其他企業也可發行企業債券。注意這個問題，也就是不僅是地方融資平臺，還有企業可以發行，在實際操作中就可能被放大，不少企業或會想辦法爭取發行企業債券來融合資。
第三個地方就是說優先用于保障房，這是含含糊糊的說法。說優先用于保障房，并不等于只用有保障房。這實際上是給將發行企業債券所融到的資金，挪用到保障性住房項目以外的其他地方留了個口子，弄不好將來或有不少以保障性住房項目名義發行企業債券所融到的資金“走私”挪用到其他地方。
記者：也就是說，按照優先用于保障房而不是只限于用于保障房的措辭來看，這就意味著，以保障性住房項目名義發行企業債券所融到的資金保障住房，也可以用于其他商品房或其他項目，只是沒講明而已。是這樣嗎？
陳真誠：對。事實上，目前，已有質疑者認為，由于監管乏力，開發商以保障房名義發債融資后可能用作他用。地方政府的地方融資平臺或也可能以保障房獲得資金用作他用。
另外，地方融資平臺貸款規模已超過10萬億元，其信貸風險已形成共識，可能會鼓勵地方政府以保障房項目獲得資金用作他用，將繼續膨脹地方政府債務，積累更多的風險。
