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2024年11月24日
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經(jīng)濟(jì)學(xué)家、國務(wù)院參事夏斌近日在一篇署名文章中指出，當(dāng)前中國已存在事實(shí)上的經(jīng)濟(jì)危機(jī)現(xiàn)象，決策者要有“底線思維”，既要加快改革、通過改革盡可能地去挖掘一切合理增長的需求潛力，又要準(zhǔn)備好危機(jī)爆發(fā)或逐步刺破泡沫時的對策。
周二，接待一位在華爾街浸淫多年的投行人士。他說，金融危機(jī)以后，美國從實(shí)體經(jīng)濟(jì)到金融體系的修復(fù)很快，在去杠桿化過程中，許多重要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)處于過去60年的最好時期，股市也創(chuàng)出歷史新高。而中國加杠桿化過程，政府債務(wù)膨脹，“6·20”事件就從一個側(cè)面說明，中國經(jīng)濟(jì)對去杠桿化極度的脆弱而敏感，從金融部門到實(shí)體經(jīng)濟(jì)，資金滿負(fù)荷運(yùn)作，繃得太緊就會斷。
這位投行人士還指出，中國銀行業(yè)體系存在“被土地捆綁甚至埋葬”的風(fēng)險，除了約占總規(guī)模10％左右的直接房地產(chǎn)類貸款，其他的，無論是政府平臺、還是工商企業(yè)貸款，銀行的有效抵押主要是土地，直接或間接地，中國最大的“地主”已從政府悄然變?yōu)殂y行，這是銀行業(yè)給自己埋地雷。過去10年，地方政府通過規(guī)劃調(diào)整、土地變性，土地身價一飛沖天，政府再折價抵給銀行，如果經(jīng)濟(jì)失速，流動性變差，銀行捧在手上的土地就會成為“地雷”。
夏斌的判斷也是基于土地資產(chǎn)膨化風(fēng)險，高杠桿、高負(fù)債的“地方平臺償債缺口、房地產(chǎn)泡沫和過剩產(chǎn)能”三個系統(tǒng)性風(fēng)險相互疊加和傳導(dǎo)，只要某一環(huán)節(jié)出現(xiàn)較大的事端，風(fēng)險會瞬間傳導(dǎo)，資產(chǎn)價格即刻大幅縮水。實(shí)際上，這是任何一位對中國經(jīng)濟(jì)真實(shí)狀態(tài)了解的學(xué)者都會得出的理性結(jié)論。
從次貸危機(jī)到歐債危機(jī)，讓我們明白從繁榮到?jīng)]落、從殿堂到廢墟的垮塌往往在一夜之間發(fā)生。而這一切，只要兩個條件——杠桿足夠長，泡沫足夠熟。過度負(fù)債的地方融資平臺，究竟有多少存量，質(zhì)量如何，現(xiàn)在大家都是悶著葫蘆搖。官方報告說存量在10萬億元左右，社?；鹎袄硎麻L項(xiàng)懷誠把它放大了一倍，而外資投行的報告再放大一倍。
因?yàn)椴煌该?、口徑多，外界估測的政府債務(wù)和官方自己的版本有很大的偏差，這是中國特色的“數(shù)據(jù)背離”，地方政府的債務(wù)邊界如何界定需要更高的透明度。難怪，上個月在中國訪問的美國前財長亨利·保爾森曾建議，“中國應(yīng)建立透明的地方財政體系”。
國際著名評級機(jī)構(gòu)惠譽(yù)年初的一份報告稱，2012年中國一般政府債務(wù)整體水平相當(dāng)于國內(nèi)生產(chǎn)總值的49.2％，鑒于地方政府仍存在局部性償債風(fēng)險和政府尚有隱性債務(wù)負(fù)擔(dān)，與儲備保障系數(shù)相比，風(fēng)險值得關(guān)注。我們斥之為“做空中國的烏鴉嘴”，“不了解國情，很不專業(yè)”。只是審計報告一再警示平臺過度負(fù)債的風(fēng)險，數(shù)十萬億計的天量資金被“紅頂商人”大量投向無效益、無現(xiàn)金流的形象工程，高速公路通向荒蕪，高鐵常見一人車廂，盲目建機(jī)場、港口碼頭和“奧運(yùn)村”，近200個機(jī)場七成以上虧損，窮縣也要建大港，錢往水里扔，建起來就扔那，連縣城到處是綠博園、奧體中心……明明是吞金的無底洞，卻信誓旦旦地說“都是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)”，是“國家財富的大倉庫”。
這本過度負(fù)債、多口徑、不透明的糊涂賬“要多糊涂有多糊涂”。為讓借新還舊的“龐氏游戲”繼續(xù)玩下去，近年來借助眼花繚亂的金融創(chuàng)新工具如理財、信托、債券、委貸、BT加PE，拉長了債務(wù)杠桿。當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于順周期時，這些資產(chǎn)有價值拿到銀行貼現(xiàn)，當(dāng)危機(jī)出現(xiàn)，這些雞不能再生蛋了，本身的價值就會大幅縮水。而當(dāng)杠桿足夠長、泡沫足夠大，當(dāng)所有的僥幸、迷信、貪婪在某一刻突然為恐慌所逆襲，流動性泛濫剎那間會異化為流動性黑洞而枯竭，那時再喊“救命”就晚了，市場內(nèi)在規(guī)律不以任何“強(qiáng)政府”的意志為轉(zhuǎn)移。
值得注意的是，最近有專家提出，地方政府負(fù)債積累了大量優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，要以地方債為突破口，加快形成以地方債為主的國內(nèi)債券市場，并稱這是“讓中國經(jīng)濟(jì)全盤皆活”的一步棋。從各地已發(fā)生的高違約、高展期和高杠桿率來看，如果循此造市，那將會此起彼伏地上演“6·20”銀行間市場的違約事件，地方政府債務(wù)危機(jī)引信將被點(diǎn)燃，迎接它的不是全盤皆活，而是一聲巨響，一片火海。
房地產(chǎn)和地方債務(wù)風(fēng)險是一對“連體兒”。而房地產(chǎn)和地方債務(wù)的高杠桿與銀行體系天然地形成了“三位一體”。審計報告顯示，平臺貸款中有“一女多嫁”重復(fù)抵押的問題，有把公園、醫(yī)院甚至道路綠化帶拿來抵押的無效抵押，中國最大的地主已不是國土部門，銀行業(yè)已“換手”成為最大的地主。隨著地王不斷“飛天”，土地資產(chǎn)價格的膨化數(shù)十倍甚至上百倍，這與信貸堆積如影隨形。從當(dāng)年4萬億“穩(wěn)準(zhǔn)狠”救命錢，再配套10萬億的信貸資金，如今5年下來，已累積了逾40萬億的天量信貸，M2更是輕松跨越100萬億的雄關(guān)，基礎(chǔ)貨幣已到了創(chuàng)世紀(jì)的8848巔峰。這是一個里程碑，但一不小心它就會成為金融體系的一座紀(jì)念碑——每一輪信貸洪峰過后，總會留下一遍狼藉。
實(shí)際上，壞賬已露頭。今年以來，銀行和國企壞賬已大規(guī)模暴露，連一些政策性銀行都深陷鋼鐵、光伏、造船等過度競爭性行業(yè)，信貸洪峰加劇產(chǎn)能過剩型危機(jī)，一些行業(yè)如鋼貿(mào)動輒上千億計的壞賬，足以抵銷激進(jìn)的貸款銀行年度利潤，但其風(fēng)險還未真正揭示，銀行業(yè)未來“排雷工程”任重而道遠(yuǎn)。
長期繁榮孕育著空前泡沫。過度膨脹的政府債務(wù)負(fù)擔(dān)、依賴房地產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)增長模式、銀行業(yè)繁花似錦的高利潤都難掩風(fēng)險，而這些在繁榮的年代都不被認(rèn)為是問題。因?yàn)闆]有經(jīng)歷過大的周期性衰退，只要危機(jī)一天不發(fā)生，所有官員和為政府背書的學(xué)者，都認(rèn)為運(yùn)行良好的宏觀經(jīng)濟(jì)和強(qiáng)大的行政力量能夠阻止任何災(zāi)難的發(fā)生。在他們眼中，經(jīng)濟(jì)增長引擎依然強(qiáng)勁，他們是走平衡木、踩高蹺甚至是玩高空魔術(shù)的高手，一切只需要適度微調(diào)即可，收放自如。但是，如果認(rèn)識是錯誤的，所有的行動都可能遭至毀滅性的結(jié)果。
重大而關(guān)鍵領(lǐng)域改革的長期停滯，房地產(chǎn)等敏感而復(fù)雜領(lǐng)域的調(diào)控失敗，地方平臺、房地產(chǎn)過度泡沫化和過剩產(chǎn)能等多個系統(tǒng)性風(fēng)險相互疊加，使得經(jīng)濟(jì)金融體系內(nèi)累積的矛盾、沖突、傳導(dǎo)不斷發(fā)酵。中國經(jīng)濟(jì)能否經(jīng)得起“多箭齊發(fā)”的多重風(fēng)險強(qiáng)烈共振尚有待檢驗(yàn)。這是改革與危機(jī)賽跑的尖鋒時刻，猶豫、拖延的時間越長，未知的不確定性風(fēng)險越大。我經(jīng)常想一個問題，如果對外的匯率機(jī)制失當(dāng)加之對內(nèi)貨幣超發(fā)、房地產(chǎn)泡沫膨化到極至、政府債務(wù)危機(jī)和銀行資產(chǎn)質(zhì)量惡化等幾重因素相互裹挾，財政風(fēng)險和金融風(fēng)險相互疊加，內(nèi)憂外患就有可能演變?yōu)橐粓鰰缡牢C(jī)。而這將是次貸危機(jī)、歐債危機(jī)的延續(xù)、高潮和終結(jié)，這場海嘯的破壞力不會遜于2008年。
