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2024年11月24日
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朗伯德街研究公司董事長查爾斯•杜馬斯為英國《金融時報》撰稿
美國總統選舉和中共“十八大”剛剛結束不久，美國在全球經濟中即重回老大地位。這是為什么？因為美國解決了2007-08年經濟危機背后的不平衡問題，而中國擺脫衰退的同時卻加劇了不平衡問題——過高的儲蓄率進一步上升。
危機開始之際，美國存在的兩大不平衡問題是：難以承擔的家庭債務以及持續過高的實際匯率。第一個問題引發了危機，而中國人為壓低人民幣匯率則阻礙了第二個問題的解決，因此經濟復蘇受阻的美國需要第三種不平衡：巨額財政赤字，而這勢必導致公共債務與國內生產總值(GDP)的比率飆升。
自2009年起，家庭債務問題基本已經得到解決。同時，中國飆升的工資成本“迂回”降低了美國實際匯率。在2009年高峰時期相當于GDP 12.5%的預算赤字，到2012年中期已降至8.5%。這些去杠桿化的措施保證了微弱的復蘇。
然而，必須進一步削減赤字。在趨勢增長率為2-2.5%、通脹率接近2%之際，要想把美國公共部門債務（按照美聯儲(Fed)的標準，現在相當于GDP的90%）與GDP的比率保持在100%以下，要求財政赤字比率低于約為4%的名義增長率。因此就有了美國的財政懸崖（旨在降低赤字的減支增稅計劃），同時2013年很可能面臨令人失望的增長率。但上行潛力還是有的。如果最終證實財政懸崖規模非常龐大（我們預測，2013年預算緊縮規模將為GDP的2-2.5%），多數必需的預算調整都將得以完成，并為2014年起的強勁復蘇奠定基礎。
一個重要的問題是違約的作用。要走出債務危機，通常需要違約和/或貨幣貶值（在外國人眼中，這是一種違約）。當然，美國家庭債務與可支配收入的比率從130%降至110%，主要是通過違約（銀行減記）實現的，收入增長也起到了一定的作用。將利率大幅降至通脹率以下，也可能被認為是一種暗中違約。利率的下降使當前債務按以往的標準看來更加容易承擔。美國政府債務的情況如何呢？設想你是中國人民銀行，手中持有高達3萬億美元的美國國債。利率為零。美元兌人民幣匯率每年下跌3-5%。中國CPI通脹率平均約為4%，盡管現在已經低于2%。按照人民幣實際價值計算，美元一直以8%左右的速度下跌。“不要違約，我們可是美國人”，但中國人似乎蒙受了巨大損失。
將視線轉到中國國內，中國正繼續吹大自己的債務泡沫，這些債務可能永遠無法全額償還。中國拒絕逆轉這些支撐債務增加的政策，這正是未來幾年中國經濟增速可能下滑一半至5%的原因。如果政策不出現巨大轉變，那么5%可能是中國長期經濟增速的上限，銀行業危機可能會帶來更糟糕的結果。對于一個人均GDP（以可比價格計算）僅為美國17%的國家而言，這將是一個災難性的結果。1973年，日本人均GDP為美國的67%，當時日本的經濟增速同樣下降一半至5%。
2011年，中國的巨額儲蓄占GDP的51%，略高于2007年危機前的水平。在危機之前，中國消除過剩儲蓄（和產出）的方式造成經常賬戶盈余占到了GDP的10%，實現這一水平的經常賬戶盈余主要依賴于美國家庭借錢購買商品，而在次貸危機之前，他們很樂意借錢。中國對此次危機的反應是大力刺激出口和投資，這是過去兩個主要的增長動力。因此，到2011年，投資占到了GDP的48%，這項政策引發的通脹消除了中國的出口成本優勢。如果中國經濟要以7%至8%的速度增長，投資占GDP的“合理比例”最多為35%。因此，過去4年，中國經濟被帶入了錯誤的方向。
中國的總體儲蓄中，規模接近GDP 40%的儲蓄集中在企業界，然而不經過金融系統，它們就沒有轉化為支出。投資不是由那些能賺錢的企業完成的，而是由其他領域完成的。債務在累積，最終將不得不被核銷。中國需要的金融自由化——不再實施利率和匯率控制，實行人民幣匯率浮動制——將直接引發銀行業危機。但無論如何，金融自由化總要來臨，改革和資本重組最好趁早。討論改革固然不錯，但重要的是采取行動。
