房地產資金鏈斷裂的第一張多米諾骨牌
時間：2011-10-20 15:52:10
隨著房地產調控的逐步深化，房企從銀行融資難度日漸增大，高息舉債成為其必然選擇，數據顯示今年已有2000億信托資金流入房地產開發投資領域。然而綠城集團深陷調查門，投資者高度關注這一資金投向可能出現的風險。海外投行也借機放言警示國內房企資金鏈風險。國內地產信托是否會出現批量違約，這是否會成為推倒房地產資金鏈的第一張骨牌，對沖基金沽空中國房地產股的動機到底是什么？今日推出專題，對投資者關心的問題逐一做出解答。
對于綠城集團而言，近來可真是個多事之秋。
從收購門到調查門再到退市門，綠城集團的資金鏈備受關注與考驗。綠城集團的撇清聲明和銀監會的澄清表態，并沒有成功挽救綠城股價的一路下跌。
綠城集團資金鏈的緊繃令謠言四起。有關綠城為擺脫目前的資金困境，或在香港聯交所退市的報道隨之流出，公司董事會隨后緊急澄清，綠城不會學習復地集團，目前并無有關這方面考慮及打算。在集團董事長宋衛平看來，與2008年深陷欠款危機時相比，目前的狀況要樂觀許多，到現在為止，我們還沒有拖欠地價款。宋衛平表示。此前，內地房地產開發商復地集團與2011年5月13日正式撤銷H股在香港交易所的上市地位，結束其7年H股上市之旅，并成為首家自動退市的內地上市房企。
2009年房地產行業率先復蘇后，房地產信托開始茁壯成長，今年以來貨幣政策的收緊更是刺激了房地產信托業務的發展。
銀監會數據顯示，截至2011年5月末，中國正常經營的63家信托公司中，有56家公司開展了房地產信托業務，存量規模共計5587.66億元。用益信托工作室發布的8月集合信托產品統計數據顯示，今年前8個月，通過集合信托投向房地產領域的資金高達1992.40億元。
國際統計局數據顯示，同期，全國房地產開發投資37781億元，同比增長33.2%。房地產信托資金已經超過整個房地產開發投資額的5%。據用益信托工作室理財分析師岳婷透露，9月份房地產信托將略微超過200億元。也就是說，截止到9月末，已經有超過2000億的信托資金流入房地產開發投資領域。
上半年
房企風行高息舉債
雖然至今尚無更嚴厲的房地產調控政策出臺的跡象，但從嚴執行政策早已開始，且多圍繞房地產信貸展開。隨著存款準備金率的逐步上調，信貸資源不斷收縮，加之房地產調控政策不斷施壓，房地產企業從銀行獲取融資日漸困難。迫于發展的壓力，高息舉債成為房企必須選擇的通道，而信貸的緊俏，進一步推高了房企融資的成本。
6月萬科發布公告稱，為滿足公司北京金域華府項目開發的需要，操作該項目的北京住總萬科房地產開發有限公司向金融機構融資人民幣10億元整，這是萬科自4月份以來第5次為旗下房地產項目融資，同時公告顯示融資從金融機構處獲取。有業內人士分析，這筆貸款可能通過信托公司獲得，而信托公司的獲益已高達15%。
沒有最高，只有更高，信托融資日漸走俏的同時獲益率也更高。融創集團的兩筆高息信托融資引發市場關注，融創集團向大業信托融資6億為旗下房地產開發公司融創基業進行注冊資本注資。該信托計劃為期17個月，年利率高達17%，為今年以來正式公布的地產信托最高年利率水平。
銀行貸款門檻高等待時間長，信托融資時間短但成本高，盡管如此，對流動性渴求的房企還是先后加入高息舉債融資的道路。近日，新華傳媒與長甲集團簽訂的合作協議中，填入了長甲集團向新華傳媒子公司借款4億的條件。這一借款方式，開辟了房企從合作方處獲取融資的新道路，不過仍沒有繞過高成本的門檻。該委托貸款為期3年，年利率15%。
房地產上市公司2011年半年報其中有45家公司披露了信托債務余額，占比32.8%。根據廣發證券此前披露的數據，所有上市房企今年上半年的債務余額為10921億元，而這45家公司的債務總額8081億元，占行業的比例為74%。數據顯示，上述45家公司信托債務總量為577億元。
除信托外，債券融資也備受房企青睞。
5月23日晚，佳兆業發布公告稱，公司在2010年4月發行3.5億美元2015年到期13.5%優先票據的基礎上，進一步發行本金總額3億美元的額外2015年到期13.5%優先票據，并于公告日于認購人簽訂認購協議。對于發行優先票據的原因，佳兆業表示，在現有項目的基礎上，其計劃進軍中國其他地區，公司發行額外票據所得款項將用于為中國收購新土地儲備提供資金及注資房地產項目。
這是佳兆業年內第三次發行債券獲取融資，早在今年1月20日，佳兆業發布公告稱，公司與華人置業附屬公司訂立認購協議，認購人同意認購及支付佳兆業將予發行的本金總額為人民幣20億元，以美元結算的優先有抵押擔保債券，債券按年利率8.5厘計算，預期債券將于2014年到期。此次認購佳兆業優先票據的，同樣是華人置業旗下子公司，華人置業主席劉鑾雄及其旗下子公司分別人夠了1.5億美元的優先票據。
同樣借道債券獲取融資的還有九龍倉和華潤置地。
5月18日，九龍倉集團發布公告稱，擬發行62.2億港元2014年到期可轉換債券，利率為2.3%。九龍倉預計從可換股債券發行所得款項，扣除傭金和開支后，凈額約為港幣61.7億元。
早在今年年初，海外融資就成為國內幾家大型房企重要的議題。在1月份已公布的海外融資計劃的房地產企業中，海外融資規模已超過150億元。2月份以來，又有部分房企發布融資計劃，最新發布融資計劃的碧桂園稱，公司計劃發行7年期優先票據，并已獲得批準將于新加坡上市，但具體的細節還未確定。蘇格蘭皇家銀行假設碧桂園的發債規模與其對上一次去年8月發行4億美元計，則今年以來房地產海外發債總額達275億元，相當于去年全年的四成。
瑞安房地產1月發布公告稱，公司將在海外發行期限為4年的債券，預計發行規模約為35億元人民幣。12月中旬，瑞安房地產已經發行了30億元為期2年的人民幣的海外優先票據。兩個月時間內，瑞安房地產已經通過海外融資的方式獲得了65億元的開發資金。
大型房企負債率
不斷攀升
隨著融資量、融資成本的上升，房地產企業的負債率也逐步攀升。
在調查門事件后，宋衛平上月27日表示信托資金在正常范圍內，目前綠城的信托成本在14%左右，占到所有資金來源的約20%。宋衛平同時表示，如果能夠按照現在這樣良性運轉的話，到期的銀行貸款和信托還款并不成問題。
但是，今年綠城中報顯示，截至6月底，綠城的銷售額為201億元，僅完成全年目標的約36%，而資產負債率卻高達163%。宋衛平雖然認為目前的狀況比三年前要好得多，但事實上，2008年深陷欠款危機之時，綠城中國凈資本負債率為140%。
三年間綠城中國銷售額從152億元沖到了542億元，但其集團總借貸余額也從161億飆升至2010年底的340.47億。按照一位房地產基金合伙人的說法，宋衛平采取的時高負債擴張戰略，賭的就是資金鏈不會斷裂，但是在貨幣政策收縮的時候，資金鏈的維系并不是一件容易的事情。
高負債的發展模式構成了綠城成長的路線圖。2005年底，綠城的資本負債比就高達433%；半年后，2006年6月底，綠城的總借貸增至51.5億元，流動現金為9.23億元，資本負債一度躍升至556%。隨后綠城的負債率急劇下降，隨著2006年下半年，綠城中國在香港交易所的成功登陸，綠城的負債降至74%。
資產負債比自2008年底突破一百大關后，就再也沒降下來。2009年底，其資產負債比略降至105.1%；2010年6月30日，資產負債比一度高至158.8%，到2010年底又降至132%；截至2011年6月30日，資產負債比再度升高至163.2%。
高負債的擴張成就了光鮮的銷售業績，而亮麗的銷售增長幅度又刺激了進一步的負債擴張。2008年，綠城中國實現銷售預售面積123萬平方米，完成銷售/預售金額約為152億元，歸屬于公司的部分為102億元，創造了歷史最好成績。2009年，四萬億刺激計劃下的房地產狂歡使得綠城集團當年銷售金額突破了500億元，比2008年增長了238%；2010年，盡管步伐略有放緩，也取得了542億的銷售額，比2009年增長6%；其中歸屬于本集團權益為人民幣342億元，項目整體銷售率達到71%。
高負債不僅僅是綠城的選擇，以萬保金招為首的房地產企業今年以來資產負債率都在攀高。按照申萬二級行業分類，房地產業平均資產負債率在半年內從68.47%上升69.73%，而萬保金招的平均資產負債率則從去年年底的72.37%上升至74.4%。
萬科實現營業收入199.9億元，凈利潤29.8億元，同比分別增長19.2%和5.9%；招商地產實現營業收入和凈利潤分別為80.9億元和14.69億元，同比分別增長15.90%和39.84%。
在負債方面，截至6月末，萬科持有現金約407.8億元，相比一季度末提高9.7%，遠高于短期借款和一年內到期的長期借款230.4億元，剔除預收賬款后的各項負債占總資產的比例為36.8%，凈負債率20.8%。不過，較2010年末萬科17.5%的凈負債率，2011年萬科凈負債率仍出現上升。萬科和金地集團的資產負債率也分別達到了77.85%、73.18%。
招商地產經營性現金流下降和負債增加更為明顯。半年報顯示，招商地產上半年經營活動產生的現金流量凈額從上年度期末的負20億元進一步降至負的30億元，同時，負債由年初的387億增加至430億元。不過，在四家龍頭公司中，招商地產的資產負債率相對最低為65.47%。
業內人士分析，負債率的上升主要是受投資加大和預收賬款增長影響。如招商地產今年上半年加大了向三四線城市拓展力度，已進入17個城市，并在深圳以64.39億元成本拿下蛇口一宗地塊，創下深圳總價地王新紀錄。
保利地產上半年實現營業收入152億元，實現凈利潤28億元，同比增幅達35.1%和71.7%。而在保持高的增長勢頭下，保利資產負債率高達81.9%，較上年末上漲2.1個百分點。
保利地產認為，在當前復雜的國際政治經濟形勢下，下半年中國經濟發展將面臨更大的挑戰。保增長、控通脹仍將成為經濟主題，預期貨幣政策將保持上半年的緊縮狀態。預期下半年隨著行業調控措施的持續落實，市場供應量的持續增大和行業資金的持續緊縮，市場不排除出現局部波動的可能。公司表示將繼續密切關注政策和市場形勢變化，采取靈活經營策略，控制經營風險，保障公司經營業績的穩健增長。
對沖基金做空地產股
外資出逃房地產
綠城的調查門還未平息，標普又放言警示國內房企資金鏈風險。而在此風口浪尖，國內地產信托再度曝出違約風險，京滬的兩項信托項目雙雙出現還本付息墊資的情況。
在融資調控和銷售限購等政策的影響下，龐大的融資項目有多少會出現隱性乃至實質性兌付違約？
正在募集中的中鐵信托-豐利73期泰禾集團項目集合資金信托計劃擬募資1.35億元，其股權質押驚現2.5折的罕見低價。而且該計劃還設定了風險警戒線為信托本金的1.4倍，如果信托期限內連續三個交易日該股收盤價跌破警戒線每股3.03元，則泰禾集團必須在3個工作日內追加質押股票數量或現金。這并非個案，近來已有多個信托計劃的質押率在30%上下，可見信托公司自身也感受到了地產信托的風險之大。
國際評級機構標普9月27日發布報告，認為融資能力減弱、短期償債壓力及土地溢價等因素，將導致中國部分房企無法承受銷售額下降的打擊，出現流動性虛弱。標普特意點出綠城中國等6家企業名字，認為如果市場繼續疲軟，這些企業的償債風險將加大。瑞銀在23日發布的一份報告中稱，政府加強控制信托貸款，將進一步加大中國開發商的融資壓力。
有業內人士稱，外國投資者和外媒的聯手做空，才是地產股暴跌的主因。花旗銀行亞太區房地產研究主管蔡金強近日即表示，政策影響并不是港股市場中內房股下跌的主因，這一輪內房股持續暴跌很重要的因素是來自歐洲和美國的對沖基金，他們有計劃地在沽空。
有報道稱，曾因做空安然而聞名世界的對沖基金巨頭、賣空大師吉姆·查諾斯，在9月20日美國一個電視采訪中表示，一切與中國房地產相關的產業都是他的沽空目標。查諾斯唱空的同時也在做空，他創立了一只專門做空中國的基金，該基金通過在香港上市的實體押注中國房地產市場崩盤，他還曾在一個會議上列舉了他做空的股票，其中包括在港上市的保利香港。
分析人士表示，在全球股市弱勢的背景下，對沖基金沽空房地產股幾乎是沒有風險的，因為這與政府打壓房地產的行為不謀而合。無論是利空或者利好，他們都可以把它解釋為壞的消息。
在對沖基金做空地產股、外資搖旗吶喊鼓吹海外項目的同時，部分外資正在從中國房地產撤出。
9月28日上午，全球最大的私募股權公司黑石集團已經同意出售其所持有的上海Channel one購物中心95%股權，以14.6億元人民幣的價格出售給香港富豪鄭裕彤旗下的新世界發展有限公司，首次退出中國房地產市場。此次收購股權預計于11月初完成，此前黑石于2008年11月以人民幣10億元的價格購得Channel One購物中心股權。
在持有該物業的三年時間內，黑石集團將其出租率提高至了超過90%。在如此好的趨勢之下，黑石沒有賺得盆滿缽滿就撤資，不禁讓人懷疑是否為看空中國商業房地產未來走勢。
據不完全統計，目前，包括黑石、摩根斯坦利、高盛、麥格理、瑞銀、美林、華平投資、軟銀亞洲、凱雷投資、凱德置地等眾多國際投資公司均以不同形式進入中國房地產業。由于資本的趨利性，這些外資青睞中國房地產市場是以投機為目的，在市場情況好時，大量投資，而在市場情況不好時，迅速變現離開。
