李揚，1981年、1984年和1989年，分別在安徽大學、復旦大學和中國人民大學獲得經濟學學士、碩士和博士學位，1998年到1999年期間，在美國哥倫比亞大學擔任訪問學者。
曾任第三任中國人民銀行貨幣委員會委員，現任中國社會科學院副院長、中國社科院首批學部委員、中國經濟學會副會長，中國財政學會副會長，中國國際金融學會副會長，中國科學院自然科學與社會科學交叉研究中心學術委員會委員，同時還在中國人民大學、復旦大學、南京大學、中國科技大學等大學任兼職教授，并擔任若干省市政府顧問。
1992年獲“國家級有突出貢獻中青年專家”稱號，同年享受國務院“政府特殊津貼”。曾5次獲得“孫冶方經濟科學”著作獎和論文獎，已出版專著、譯著23部，發表論文400余篇，主編大型金融工具書6部，主持國際合作、國家和部委以上研究項目40余項。 中國經濟50人論壇、新浪財經和清華經管學院聯合舉辦的新浪長安講壇第198期日前召開。論壇成員、中國社會科學院副院長李揚在論壇上發表題為“宏觀審慎政策：理論與實踐”的主題演講。他認為，隨著金融業的發展，傳統微觀審慎政策逐漸失靈，宏觀審慎政策就成為了新的選擇，但因為它沒有獨立的理論和工具，只是觀察問題的角度不同，所以對于中國來說，宏觀審慎政策的應用問題應該歸結到體制變化的問題上，也就是要建立機構間的協調機制。
宏觀審慎實為老故事中的新內容 李揚說，百年不遇的國際金融危機，使得幾乎所有的金融理論、經濟理論，特別是宏觀經濟理論都受到了質疑。因為遇到的問題都是新的，所以進行這些問題研究的時候中國的學者和國際的學者處在同一個平臺上。
盡管可以討論的問題非常之多，但是一個基本的問題是關于監管的。始于美國次貸危機的全球金融風暴引發了人們對金融監管的全面反思。宏觀審慎監管視角的缺失以及未能有效通過宏觀審慎監管控制系統性風險，已被廣泛認為是此次國際金融危機發生的一個重要原因。宏觀審慎政策框架以及在各國的實施問題已成為國際社會討論的熱點，主要涉及兩個維度，一個是橫向維度，即機構和市場之間的傳染問題；一個是縱向維度，即周期的變化對于金融穩定的影響。
但在李揚看來，宏觀審慎理論并不是新事物，它所包含的內容是貨幣金融學的一個永恒討論內容，只是現在的提法與過去有所不同而已。他指出，要想對宏觀審慎問題有深刻了解，就需要對其進行歷史的追溯。19世紀，銀行學派和通貨學派就曾從貨幣供應機制展開，討論如何克服順周期的問題，也就是宏觀審慎的縱向維度。
通貨學派主宰20世紀之前的整個貨幣和銀行理論及實踐，主張要有一個黃金基礎，即貨幣發行在一個限額之上，必須有十足的黃金準備，才能保證供應和需求的一致。而銀行學派反對這種以黃金為基礎的貨幣制度，認為貨幣發行應通過真實票據與實際經濟建立聯系。在實際的交易中，企業并不一定要全部支付現金，可以通過票據進行支付。而且在企業構成的這種支付鏈條里，票據可以被轉讓。當需要現金時企業可以去銀行兌換，這時銀行就出現了發行鈔票的需要。這樣根據真實的交易活動用貼現的方式發行鈔票，就不會存在通貨膨脹的問題。
作為20世紀以來的貨幣和銀行理論把持者，銀行學派在實踐上獲得了成功，但經濟周期問題依然沒有得到解決，因為微觀上的真實并不意味著宏觀上的真實，特別是將其放在一個周期上來考察，經濟繁榮時票據的真實性有保障，但經濟衰退時，票據的真實性是會隨著經濟危機的進程而有變化的，并不能反映企業的真實價值和真實的宏觀經濟狀況。
通過上述介紹，李揚表示：此次金融危機以來，被熱議的金融運行及金融監管的順周期問題，從金融業產生之日起就存在。所謂宏觀審慎的問題，是與貨幣金融學相始終的問題。所以，“如今討論宏觀審慎政策，實質上是在討論老故事中的新內容、新形勢以及新對策。”
李揚說，“宏觀審慎”一詞最早出現在上世紀70年代末庫克委員會建成的會議備忘錄和英格蘭銀行的文件中。1986年，巴塞爾銀行委員會提出了宏觀審慎監管的概念，指出需要宏觀審慎監管來支持金融體系作為一個整體和支付機制的安全和穩健性。1987年，巴塞爾銀行監管委員會首任主席在一次講話中強調宏觀和微觀的區別，提出應從宏觀角度來看待銀行的行為。
2000年9月，時任國際清算銀行行長、金融穩定論壇主席的科羅克特在金融穩定論壇的一篇演講中，首次對這一概念進行了界定并闡述了宏觀審慎監管的目標和監管政策含義，分析了宏觀審慎監管與微觀審慎監管的區別。此后，宏觀審慎監管被納入理論研究的視野，但其真正引起各國際組織、監管當局甚至私營部門的廣泛關注和認同，是在2007年全球金融危機發生之后。
隨著宏觀審慎監管被上升到國家政策體系的層面，開始需要貨幣政策和監管政策的配合，而貨幣政策、監管政策在很多國家是由不同機構承擔，為了避免部門之間的糾葛，宏觀審慎管理應運而生。而在2010年以后，宏觀審慎監管和宏觀審慎管理開始統一歸到宏觀審慎政策概念之下。在金融運行和管理方面，宏觀審慎政策框架已成為國際金融改革的主要方向，中國也在“十二五”規劃中提出要將其作為下一步金融改革的重要內容。
金融發展導致微觀審慎逐漸失效 李揚進一步分析說，之所以要提出宏觀審慎的概念，是因為金融發展破壞了傳統微觀審慎監管賴以有效的條件，導致其逐漸失效，宏觀審慎政策便“與時俱進”地成為了新的選擇。
據他介紹，1929-1933年的經濟危機開創了微觀審慎監管的時代。微觀審慎監管制度主要包括三個體系，一是存款保險體系，在1929-1933年的經濟危機之前的所有危機，特別是與金融有關的危機，都是以擠兌為開端，所以危機之后建立了存款保險制度，使得負債面沖擊不復存在；
二是中央銀行體系，中央銀行在微觀上對貸款實行細密的管理，在宏觀上以穩定物價為任務，使整個資產負債表的資產面得到保障；
三是監管體系，從金融機構的成立、章程、治理機構、投資的原則到信息的披露等都有非常嚴格的規定，保證了金融機構沒有問題。這三個體系杜絕了可能導致危機并使危機蔓延的幾個主要因素，基本上確立了保證金融基本運行的制度框架，在相當長的一個時期內是有效的。
然而，隨著金融的發展，微觀審慎政策體系逐漸失效，因為它賴以有效的那些條件生了變化。20世紀80年代以來，有一場以放松金融管制和金融創新為旗幟的重大金融變動，這些變動拓展了那些少監管、甚至無監管活動的領域，壓縮了有監管、監管很細密的領域，導致越來越多的金融產品和服務被轉移到資產負債表之外、金融機構之外、有組織的交易市場之外“三外”的金融活動超出了微觀審慎政策體系的監管范圍，傳統的貨幣政策和監管政策都抓不到邊際，從而無從監管。
具體來說，導致微觀審慎政策失效的變化主要表現在四個方面：
第一，以資本市場為核心的新金融體系的發展。隨著資本市場的發展，特別是證券化產品的發展，以往通過吸收存款、發放貸款來籌集資金的方式被證券化的方式所替代，在沒有改變原來資產負債表的結構和總量的情況下，信用流量卻憑空得到了增加，有通貨膨脹的趨勢。而且，資產證券化之后，機構的資產負債表更容易受到金融市場波動的影響。
李揚強調，資本市場的發展導致了金融脫媒現象的發生，即資金的流動、創造和消失脫離了產品、機構、市場等傳統的中介，使得金融活動從透明度較低的機構轉向透明度較高的服務機構，標志著金融業從機構、市場、產品為主轉為金融服務為主。此外，還對以控制銀行貨幣存數為中心的傳統貨幣控制方法產生了沖擊，以資本市場為核心的新金融體系發展之后，大量金融活動在微觀審慎政策體系之外發生，貨幣供應的變化已和基礎貨幣變化沒有太密切的關系。這一切都進一步弱化了監管的作用。
第二，商業銀行對金融市場的依賴性增強。因為有金融市場的發展，商業銀行通過在市場上發行各類金融工具來籌資，尤其是銀行控股公司的發展使得這種介入債務更加便利。高風險的投資和高風險的貸款帶來的是高收益的回報，銀行的利潤結構開始發生變化，靠貸存差所獲得的利潤占比日益被中間業務和表外業務的高收益所擠占，后者逐漸占據主導地位。
商業銀行這些變化部分超出了貨幣當局和監管當局的視野，傳統的貨幣傳導機制開始失靈，貨幣政策的效能大大降低，在多數情況下只是影響到金融機構的融資成本，而對金融機構持有資產價格的穩定難以發揮作用，金融穩定受到了挑戰。
第三，影子銀行體系的出現和發展。影子銀行體系不只涵蓋那些與傳統銀行相競爭的“機構”，而且廣泛涉及一切可以發揮金融功能的市場、工具和方法。
基于市場交易而發展起來，是影子銀行體系最突出的特點。因此，它包括了幾乎全部市場型信用機構。以美國為例，其主要構成有五：其一，由多種機構參與的證券化安排；其二，市場型金融公司，如貨幣市場共同基金、對沖基金、私募股權基金、獨立金融公司、各類私人信用貸款機構等；其三，結構化投資實體、房地產投資信托、資產支持商業票據管道等，它們多由商業銀行或金融控股公司發起并構成這些機構不可或缺的組成部分；其四，經紀人和做市商所從事的融資、融券活動，以及第三方支付的隔夜回購等；其五，銀行之外的各類支付、結算和清算便利，等等。
影子銀行體系的興起，極大地擴展了私人貨幣的范圍。私人貨幣是在中央銀行的監控之外，使得存款保險制度也不能有效地防止擠兌的發生。李揚表示，在各種類型的影子銀行中，投資銀行的變化尤其值得關注。可以說，借助資本市場中發展起來的現代投資銀行業，大大改造了傳統的金融體系，成為削弱貨幣當局調控基礎的主要力量。
第四，金融部門與實體經濟逐漸的疏遠化。李揚介紹說，德國學家用倒金字塔來描述整個社會經濟，從下往上分為四層，前兩者是物質產品、真實的服務貿易等實體經濟，后兩者是原生金融產品和衍生金融產品等虛擬經濟，“越往上越大，越往上越虛”。虛擬化導致了金融體系與實體經濟日趨分離，造成金融體系自娛自樂的不良傾向。在這種情況下，貨幣當局或者監管當局采取的措施，只是影響金融部門的成本和收益，根本就到不了實體經濟部門，從而失去了調控的效果。
宏觀審慎政策無獨立理論和工具 談到宏觀審慎政策的理論基礎，李揚認為“要宏觀審慎就是由于金融與經濟活動所蘊含的外部性的存在，使得它們無法實現最優的市場均衡并導致金融經濟體系非線性復雜性。”就金融穩定而言，這種復雜性主要體現在兩個概念所概括的狀況上，就是合成謬誤和分解謬誤。
所謂合成謬誤，就是指金融活動的不可相加性，即微觀個體活動的數量相加不等于宏觀總體。合成謬誤會導致加速膨脹或者加速收縮，這是微觀審慎監管致命的缺陷。
而分解謬誤指的是金融系統的難分析性，即金融系統的總體變動很難在個體金融機構的層面上加以解釋。這意味著，總體金融穩定的問題，在微觀層面上解決不了，很可能需要在總體層面的政策上加以解決。
不管是合成謬誤還是分解謬誤都是一種金融運行的常態。但目前的金融理論尤其是貨幣理論提供不了解決的方法。貨幣的虛擬化使得金融監管不能用實體經濟的理論來解釋，而且一般理論在本質上是靜態的，對于經濟系統動態描述比較少。所以從理論上來看，宏觀審慎政策并沒有一套獨有的理論做支撐，唯一能確認的就是在實施微觀審慎監管時，要有宏觀的視野，高度關注其宏觀效應；貨幣政策的制定和實施要基于對微觀結構的深刻理解，要關注其基于市場微觀結構的政策傳導機制。
李揚進一步從與微觀審慎政策的區別上，對宏觀審慎政策進行了探討。他認為，兩者的區別概括起來有五個方面：
第一，從關注的風險來看，宏觀審慎主要避免系統性的風險，而微觀審慎避免單一機構危險。第二，從監管目標來看，宏觀審慎避免經濟產出的成本增加，而微觀審慎要保護消費者的利益。第三，從風險的性質來看，宏觀審慎框架確認它是內生的，并把它內置化，而微觀審慎認為它是外生的，將其外置化。第四，從機構間共同風險暴露的相關性來看，宏觀審慎認為機構之間的傳染很重要，但微觀審慎并不看重這點。第五，從控制的實現來看，宏觀審慎是自上而下的，微觀審慎是自下而上的。
他強調指出，應注意宏觀審慎政策的兩個維度，一是橫向維度，主要是各個機構、各個市場、各個產品之間的關聯性，二是縱向維度，主要是周期對金融穩定的影響。在橫向維度上，就是強化系統增長性機構的穩健性，使用的是資本、撥備等工具，但難點在于系統增長機構的篩選和增長。在縱向維度上，就要著眼于宏觀經濟周期的不同階段，對金融結構的監管標準進行相應的動態調整，主要的監管工具包括動態資本要求、差別準備金率、杠桿率要求、流動性要求、信用評級的調整等等，而難點在于宏觀經濟形式與系統風險狀況如何評估。
另外，宏觀審慎政策工具還可以劃分為基于規則和相機抉擇的政策工具。但基于規則還是相機抉擇都有缺陷，在李揚看來，一定要有規則，有一些不可逾越的底線，但也不能固守規則。因而，從工具的角度來看，宏觀審慎政策使用的仍然是資本充足率、撥備覆蓋率、差別準備金率等微觀的監管以及貨幣政策工具，并沒有獨有的工具。
總而言之，李揚認為，相較于微觀審慎政策，現有的宏觀審慎政策體系沒有超出現有理論的新理論體系，也沒有有別于現有監管以及貨幣政策工具的獨有工具，只是角度的不同，“要想使角度放開，就必須使原先獨立的、不同部門執行的東西統一起來，協調起來，所以宏觀審慎的問題最后是一個體制變化的問題。”
宏觀審慎政策重在建立協調機制
李揚認為，既然宏觀審慎的問題要落在制度變化上，那么其在中國的應用就要圍繞以下三條原則來實行。
第一條，對于中國來說，相較于橫向的視野，縱向的視野更重要。美國版的監管法案比較關注橫向，歐洲版比較關注縱向。而中國的實際情況是，較大的機構都是由政府全資或者控股，不可能出現傳染和倒閉的問題，另外，將中國作為一個總體的資產負債表來考察，其資產遠遠大于負債，所以中國的傳染機制是不重要的。但是，中國經濟不能波動，一波動就會產生不良資產，所以對于中國來說，縱向的宏觀審慎政策更重要。
從國際監管經驗來看，緩解金融體系順周期問題的措施大致可分為兩類，一是緩解現有規則的順周期。用長周期計算代替即時跟蹤，把經濟最好的情況、最壞的情況都包含在模型里面。而且采用逆周期的方法，“好的時候多提一點，壞的時候少提一點”。二是通過采取相關政策措施，在經濟上升期控制貸款和資產價格過度增長。
而對于正面臨經濟發展方式轉變中的中國，一方面最重要的任務仍然是用傳統的方法保持經濟長期穩定增長的勢頭。另一方面，需要宏觀審慎政策對上述風險進行抑制、化解。
第二條，中國還缺乏宏觀審慎政策的一些基礎工具，需要補課。宏觀審慎政策用的是微觀審慎的工具，但中國微觀審慎的工具就不具備。李揚舉例說，沒有利率市場化，利率類的工具就無法發揮作用，而匯率不市場化，匯率類的工具就不能使用，這些缺陷都需要克服。
一個重要的問題是，中國金融主體對于市場化信號不敏感，需要通過一個一個的機構進行管理，來實現宏觀目標，所以，在這一情況下，通過微觀監管手段來實現宏觀目標可能是中國宏觀審慎政策應用的重要領域。
第三條，中國應該做到，并且能做到的是體制的變化，其中最重要的是機構協調機制的建立。2003年，中國成立了“一行三會”，提高了貨幣政策的制定和執行水平以及監管水平，但是至今沒有監管協調，貨幣政策和金融監管協調以及貨幣政策和財政政策順差協調，三層協調都缺位是中國最明顯的缺陷。
因此，他建議，中國要進一步做出三個層面的體制安排：一是監管當局的協調，重點是功能監管體制的建立及監管規則的統一。二是監管當局和貨幣當局的協調。貨幣政策主要是宏觀的總量的政策，而金融監管是微觀的結構性的政策，所以重要的是總量政策和結構政策協調。三是監管當局、貨幣當局、財政當局與發改委當局的協調。
最后，李揚強調：“體制改革的方向應該綜合協調，在‘十二五’規劃中反復強調的就是我們需要頂層設計。我們要把頂層設計做好，這樣協調機制就能建立起來。中國的宏觀審慎政策一定要好于別的國家，因為我們好多基礎條件比別的國家好。”
問與答
問：美國虛擬貨幣已經深刻地進入到了實體經濟，但中國最近出臺的一系列措施都是禁止，這樣在下一輪虛擬貨幣的競爭中，中國會不會出現被動的局面？
答：貨幣最早產生的時候是有價值、有實體的，現在逐漸信用化，而貨幣的虛擬化肯定是下一步的發展方向。新貨幣主義理論確認貨幣隨著信息化、電子化的產生都將被消滅，到最后只有一個概念，用于計量。在監管方面，原來對貨幣虛擬化是完全禁止的，最近開始有所放松，不再像以前那樣簡單地說非法打擊，而是分類處理調查，由此可見還是支持虛擬貨幣發展的。所以，我們也不必擔心中國會出現被動局面，中國一季度四萬億的銀行之外的信用創造，比美國要大，而且中國的創造力是無限的，只要體制稍微一變化，就會有無窮無盡的新的市場。
問：據說您正在領導一個關于國家資產負債表的調研，能不能介紹一下這次調研所了解到的全國負債情況。此外，在現有的分稅制的財政體制下，地方融資未來合理的渠道應該在哪個方向上？另外，怎么看待成立資產管理公司來處理地方融資平臺現有不良資產的問題？
答：國家資產負債表的調查結果還沒有出來，但基本上判斷肯定是凈資產的狀況。同時，還將發布財富表。資產負債表和財富表，中間再加上經濟增長的話，可以看出我國經濟發展的質量。
中國現在存在一個矛盾，經濟發展要靠投資，投資主要圍繞城市化建設，而城市化建設的投資大量是用在地方上，加上現在又有公租房，所有的壓力都集中在了地方。而從財政體制上來說，地方財政預算率在整個收入中所占的比重非常低，中央政府的收入占到80%，地方政府只占20%。而支出責任地方政府占70%還多，中央政府占20%左右。這樣，就出現了實權、財權嚴重不匹配的情況。于是地方政府就想辦法籌錢，地方融資平臺以及類似的融資方法層出不窮，而且規模越來越大。所以，要從根本上解決這個問題，就要調整財政體制。
在“十二五”規劃中，談及財政體制提到的是財力分配，而不是財權再分配。也就是說，基本維持目前的狀況，收入先到中央，中央再轉移支付下去，而不是將地方稅的占比提高一些。我認為，如果是這樣的話地方負債的問題還會發生，而且規模可能還會越來越大，因為錢的分配結構和實體經濟投資結構嚴重不配對。用金融資產管理公司的方式來解決，是方案之一，但現在還沒到那么嚴重的程度。
名詞解釋
影子銀行
根據英格蘭銀行金融穩定部副總裁保羅·塔克的定義，所謂影子銀行，也叫“準銀行”、“平行銀行”、“類銀行”，指的是向企業、居民和其他金融機構提供流動性、期限配合和提高杠桿率等服務，從而在不同程度上替代商業銀行核心功能的那些工具、結構、企業或市場。
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