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2024年11月24日
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在此，筆者建議中央政府試點地方政府債券率先在香港以人民幣計價發行和交易的綜合改革。通過允許符合條件的地方政府赴香港發行和上市交易人民幣計價的市政債券，中央政府既可有序地解決城鎮化基礎設施建設的融資問題，又可以對地方政府投融資行為引入法律和市場的雙重約束；并在推進戶籍制度改革的背景下，引入用腳投票的市場選擇與國家統一規劃間的互動機制，實現人口以就業為導向的有效集聚和城市鄉鎮的合理布局與協調發展；并在試點和推廣財政民主化改革后，促進市政債券回歸上海證券交易所掛牌交易，以發揮香港的制度牽引作用，推進兩地與人民幣國際化的客觀要求相適應的國際金融中心建設。
此外，中央政府應調整與地方政府的財稅關系，推進干部考核制度的變革，以此提高地方經濟和金融可持續發展的能力和動力，促進和諧社會的建設。
新型城鎮化的四大難題
新型城鎮化的戰略目標應該是實現以人為本的社會與經濟可持續發展?；蛘哒f新型城鎮化是中國經濟轉型過程中實現以人為本的社會與經濟可持續發展的重要途徑。
新型城鎮化的基本要素在于：1.通過有效創造就業崗位的產業發展與政府公共產品和服務供給的增長，吸引人口在城市和城鎮的有序集聚，并實現進城農民的市民化。2.通過農村土地的確權和使用權的流轉及農村基礎設施的建設，促進農業現代化經營，釋放農民和進城農民的購買力和市場需求，同時實現農民、農業和農村發展的現代化。
推進新型城鎮化面臨的第一個難點就是如何在城鎮促進勞動密集型產業的發展。如果將創造就業崗位作為新型城鎮化的直接目標，中小城市和城鎮必須根據本地自然資源和地理環境的比較優勢加入制造業和服務業的現代分工體系，承接沿?；虬l達地區制造業的梯度轉移和服務業的外包。這在客觀上要求本地勞動力市場能夠提供工資適度、技能符合要求的人力資源；本地在環境質量、交通運輸、現代通訊和社會文化設施等方面能滿足企業經營發展的需要和隨遷高管及技術人員的生活需要。
隨著產業和人口的集聚，本地商業和消費服務業也將得到發展。消費服務業具有實時體驗性質（即服務的生產、銷售和消費同時發生）及很強的個性化和人性化要求。其對從業人員的基本素養和職業技能有比一般制造業甚多的要求。因此，民間農業投資、制造業梯度轉移、外包服務業和消費服務業的發展都需要政府投資先行，在基礎設施建設、教育、醫療、廉租房建設等公共服務供給以及職業培訓等人力資源開發方面取得進展，由此帶來了地方政府公共投資的資金來源如何解決的第二大問題。
比融資更為關鍵或需要同時解決的第三個問題是如何規范地方政府的投資行為，糾正其軟預算約束和圈地造城的偏好，防范可能引發地方政府債務危機的系統性金融風險。特別是中西部地區，基礎設施建設相對落后，政府制定過于龐大的投資計劃，而人口和產業的聚集跟不上，導致資金鏈和債務鏈的斷裂。因此引入金融市場融資與約束兼具的機制將政府投資計劃納入合理可行和可持續的滾動發展途徑就成為推進新型城鎮化的著力點。
第四大問題是如何消除地方政府行政區劃間的分割與無序競爭，以產業間與產業內的分工網絡為紐帶促進城市群或大中小城市與鄉鎮協調發展的合理布局。
解決上述四大難題推進新型城鎮化是一個長期的系統工程。既需要自上而下的頂層規劃也需要自下而上的市場選擇與自主創新，只有這樣才能走出一個多元化的成功道路。
探尋在香港發行地方政府債券
筆者基本思路是借助香港法律制度和成熟資本市場的雙重優勢培育地方政府債券市場，從新型城鎮化的資金融通入手構建金融市場推進機制。
改革開放30余年來，我國地方政府一直都有重要的籌資活動，但卻沒有成熟的地方政府債券市場。近期中央政府又中止地方政府境內發行債券的試點和推廣。其中最主要原因有兩個：一是缺乏針對地方政府投融資行為的有效約束機制。中央政府擔心地方政府融資一放就亂，形成由中央財政承擔的系統性金融風險。二是中央政府維護政治集權的需要。中央政府需要防止地方政府權力過度擴張，影響中央經濟政策的貫徹落實；同時也要避免為地方分裂主義留下隱患。
目前中國地方政府投融資模式的最大缺陷是缺乏約束機制。土地批租和地方融資平臺借債等資金的使用無須納入地方財政預算。而地方人大委員會對政府財政預算的審批也無實際約束力。但是中央政府硬性限制或禁止地方政府通過發行債券籌集基礎設施建設的資金也帶來一系列社會經濟問題。地方政府對金融控制權的爭奪正在導致影子銀行的膨脹和金融秩序的混亂；地方政府銀行信貸財政化的使用埋下地方債務危機的隱患；對土地財政的過度依賴和公共產品的供給不足則導致社會矛盾加劇。
目前由中央政府代發地方政府債券的做法也存在一系列弊?。簭娀酥醒胝嚓P部門的審批權，放大了“跑部錢進”的缺陷；除總分行制度的銀行體系外又增加了一個地區性金融風險向國家財政和全社會轉嫁的渠道；無法適應新型城鎮化多元發展的客觀融資需求；無法確立和積累地方政府信用這一社會資本以改善投資軟環境；無法借助市場選擇機制實現政府優選和行政區劃的調整，以形成城市群以及城鄉協調發展的合理布局。
筆者建議中央政府允許具有較強償債能力的發達地區省級政府赴香港發行人民幣計價的市政債券并同時進行財政民主化改革的試點，對地方投融資行為引入中央政府許可和市場篩選的雙重約束機制，培育并有序推進地方政府債券市場的發展。
在香港建立地方政府以人民幣計價的債券市場具有以下優點和可行性依據：
第一，可滿足地方政府基礎設施建設的正當融資需求，促進地方經濟的可持續發展。作為融資主體的地方政府具有強烈而持續的發債需求，其巨大的規模可保證未來香港的地方政府債券市場具有足夠的深度和廣度。
第二，可借助香港保護私有產權的法律制度和國際投資者參與的市場約束機制規范地方政府的投融資行為。通過培育地方政府的市場信用基礎提升其公信力和財政預算透明度，可促進其職能的轉變，確立執政為民的政治理念，并提高其投資理性和效率。
第三，可減少地方政府對土地財政的依賴，并為土地財政的退出創造市場條件。地方政府在香港發債的試點可以從沿海發達地區省政府和直轄市開始。這些地區土地財政的施展空間已相對有限，其不可持續性日益緊迫。另外發達地區地方政府財政實力和信用基礎較強、商業文化根基深、經濟開放程度高，行為方式與國際接軌較為容易。先易后難有利于香港債券市場穩步發展。
第四，在香港試點建立內地地方政府債券市場可為國際投資者提供具有穩定收益的準國債投資工具，起到激勵人民幣境外使用的積極作用，為人民幣國際化奠定離岸金融市場基礎。
第五，地方政府到香港發行債券仍然可以納入中央政府統籌范圍，配合國家戰略和區域發展戰略的實施來推進，維護地區經濟的協調發展和國家政局的穩定。
赴香港發行人民幣市政債券的地方政府需要同時啟動財政民主化改革試點。通過地方政府擴大財政預算的透明度和財政決策的民主化，引入市場和本地居民對地方政府的雙重監督，促進地方政府職能的轉變。
在試點成功取得經驗的基礎上，在制度和市場條件相對成熟的時候，地方政府債券可同時在香港和上海兩地證券交易所上市交易。筆者認為，為了更好地發揮香港法律制度對上海國際金融中心的牽引作用，促進內地債券市場體系的規范化和國際化，有必要在地方政府財政透明度的決策民主化改革得以推進，國內信用評級、會計審計和法律服務等社會中介服務業得到相應發展的情況下，實現地方政府債券市場向上海證券交易所的回歸。
通過地方政府同時在內地和香港發行市政債券并在兩地同時交易的方式，發揮香港的制度牽引作用或溢出效應。筆者建議市政債券在交易所交易的主要理由在于：與銀行間市場相比，交易所的參與主體更為分散和多樣化，從而有助于金融風險的分散化。目前在銀行間市場發行和交易的企業債券大都仍然為商業銀行所持有，從而企業經營風險和道德風險仍然與信貸相仿，集中在銀行體系。未來地方政府債券和企業債券的發行和交易應該避免過度集中在商業銀行體系內部的這種市場格局。
必要的配套改革措施
調整中央與地方的財稅關系
地方政府債券市場的創設及其發展只解決地方政府在軟硬基礎設施建設的前期投資成本與未來收益之間的跨時期平衡問題，不僅不能解決地方政府結構性的收支不平衡，而且必須以地方政府財政收支的動態平衡為穩健性基礎。2011年預算內財政收入中央與地方政府各占50%左右，但在財政支出方面中央占比僅為15%，地方占了85%。因此中央與地方財稅關系的調整要求減輕地方政府提供公共產品的責任，并提高其稅收所占比重。
筆者認為，提供九年義務教育的全部責任和提供職業教育的部分責任應該轉由中央政府承擔。主要依據在于：義務教育的均等性是市場經濟條件下機會均等的前提條件，也是縮小貧富差距、提高國民綜合素質的基本條件；勞動者的流動性也要求中央政府承擔全部義務教育責任并按受教育人數進行教育基金的分配。另外筆者建議中央政府成立國家人力資源開發銀行，將相當于GDP 0.5%~1%的教育經費通過國家人力資源開發銀行用于支持學校與企業合作的職業教育項目。
與此同時，中央政府可以通過開設房地產持有稅和遺產稅等新稅種，并由地方政府征收和使用，也可適度提高地方政府在增值稅或企業所得稅中的分成比例。
穩步放松戶籍管理制度
地方政府債券市場得到發展的過程中，信用良好、投資效率高的地方政府會形成強者恒強的競爭優勢。此時中央政府有必要放松并最終取消戶籍管理制度，通過引入本地居民用腳投票的市場選擇機制，促進地方政府之間在創造就業崗位和公共服務供給方面的有序競爭，并適時進行縣市的撤并和行政區劃的調整，將自下而上的市場化選擇與自上而下的中央政府的規劃調整相結合，實現地方政府優選以及城市鄉鎮的合理布局。
改革干部考核制度
地方政府債券市場的健康發展很大程度上取決于地方政府在社會軟硬基礎設施建設中的投資與地區經濟發展之間動態的正相關關系。香港科技大學社會研究部講座教授龔啟圣研究了1664個縣5000位縣級官員從1999到2008年期間的數據，他發現土地出讓收入增長翻倍使官員的晉升機會提高40%。因為土地出讓收入越高，可用于大型基礎設施項目的資金越充裕，給上級留下的印象越好。澳大利亞悉尼大學社會學者格雷姆·史密斯的研究表明能否改善績效考核、增加預算內外的收入和增進官員自身利益對地方政府官員實施某項政策具有重要激勵作用。
因此，調整地方政府干部考核體系的指標和結構可以在促進地方經濟的可持續發展上發揮積極作用。筆者建議取消GDP指標，強化教育、醫療、社會保障和服務業就業指標的權重。這將有助于抑制地方政府過度或盲目的固定資產投資。
加快培育本土權威信用評級機構
信用評級服務是增強市場的透明度、提高債券市場定價和資本配置有效性的重要環節。信用評級的高低不僅左右債券發行主體的融資成本，而且會影響投資者對市場的信心。因此信用評級機構評級服務的客觀、公正和有效性對市場的健康發展至關重要。香港盡管是全球第三大國際金融中心，但是由于債券市場不發達，香港沒有自己獨立的信用評級服務機構。
考慮到三大國際信用評級機構對全球市場的寡頭壟斷及其在歐債危機中推波助瀾的行為，亞洲人民幣債券市場的發展急需培育本地區新生和獨立的信用評級服務機構，并不斷提高其權威性和市場影響力。建議香港和上海兩地高度重視并合作推進信用評級服務機構的發展，以此促進地方政府債券市場的健康發展。
最后需要指出的是，目前發達國家大都通過量化寬松貨幣政策應對危機，促進經濟復蘇。它們財政入不敷出，經濟前景低迷，采取貨幣政策反危機，屬于飲鴆止渴，效果有限，后果十分嚴重。相比較，中國經濟仍有強勁的增長潛力，政府財政總體健康。通過中央地方財稅關系的調整，引入市場約束機制培育地方政府的信用，健全其投資行為，一定能為新型城鎮化、經濟轉型和可持續發展提供新的活力和動力。
