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2024年11月24日
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9月中下旬以來，境內(nèi)外市場(chǎng)人民幣匯率出現(xiàn)倒掛的現(xiàn)象。2005年7月人民幣匯率形成機(jī)制改革，由于強(qiáng)勁的單邊升值預(yù)期，在香港美元兌換人民幣要比國(guó)內(nèi)便宜。到了今年9月中下旬，這種狀況突然逆轉(zhuǎn)，香港市場(chǎng)上美元變得比境內(nèi)貴，人民幣反而更便宜。在9月底10月初歐債危機(jī)高潮之際，美元現(xiàn)匯一度比國(guó)內(nèi)高出1500個(gè)點(diǎn)左右，無本金交割的遠(yuǎn)期外匯交易美元也由貼水轉(zhuǎn)為升水。
同時(shí)國(guó)內(nèi)外匯市場(chǎng)上匯率也出現(xiàn)一些新的特點(diǎn)。到10月初，香港市場(chǎng)對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的影響開始顯現(xiàn)，人民幣匯率雙向波動(dòng)加大，人民幣對(duì)美元匯率小幅走軟。在即期外匯交易中，大多數(shù)交易日出現(xiàn)美元的盤中價(jià)和收盤價(jià)高于開盤價(jià)100—200個(gè)點(diǎn)，表明市場(chǎng)有很強(qiáng)的美元買盤壓力。尤其最近幾個(gè)交易日，人民幣對(duì)美元一度跌停。在遠(yuǎn)期外匯交易中，美元的貼水下降，1年期的貼水從1000個(gè)點(diǎn)左右降至100個(gè)點(diǎn)以內(nèi)，短期限的遠(yuǎn)期美元還出現(xiàn)升水。
人民幣匯率倒掛是非常時(shí)期的非?，F(xiàn)象，國(guó)際金融市場(chǎng)動(dòng)蕩是重要原因。避險(xiǎn)情緒推動(dòng)全球資金流向美元，形成美元搶購(gòu)風(fēng)潮，美元流動(dòng)性極度緊張，同時(shí)美元匯率走強(qiáng)。受危機(jī)影響的歐美機(jī)構(gòu)，減少在亞洲的資金頭寸，國(guó)際資本有撤退的跡象。由于擔(dān)心中國(guó)恢復(fù)人民幣對(duì)美元的穩(wěn)定，以及市場(chǎng)上出現(xiàn)炒作唱空中國(guó)經(jīng)濟(jì)的聲音，過去做多人民幣做空美元的套利投機(jī)者紛紛買進(jìn)美元平倉(cāng)。一些利用境內(nèi)外利差、匯差進(jìn)行套利的國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)和企業(yè)，境外外匯借款也面臨再融資的壓力。有一段時(shí)間香港市場(chǎng)上包括中銀香港在內(nèi)的所有機(jī)構(gòu)都無美元頭寸可售，市場(chǎng)幾近關(guān)閉，只能到國(guó)內(nèi)尋找美元，把壓力傳導(dǎo)到國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。
美元對(duì)人民幣匯率在11月初突破6.32，后又升至6.35，一度被解讀為人民幣出現(xiàn)了貶值壓力。人民幣出現(xiàn)了一段時(shí)間的貶值是事實(shí)，從前面分析看是非常時(shí)期市場(chǎng)狀況的反應(yīng)，但并未同時(shí)形成貶值預(yù)期，很難說未來人民幣有貶值壓力。不過，這段時(shí)間的市場(chǎng)表現(xiàn)從一個(gè)側(cè)面說明，人民幣匯率目前已趨近均衡水平，匯率水平調(diào)整的目標(biāo)接近實(shí)現(xiàn)，為人民幣匯率彈性的擴(kuò)大和市場(chǎng)發(fā)揮更大的作用奠定了重要的基礎(chǔ)。從經(jīng)濟(jì)基本面來看，只要中國(guó)經(jīng)濟(jì)保持穩(wěn)定和健康發(fā)展，未來人民幣依然是一種強(qiáng)勢(shì)貨幣。
外匯市場(chǎng)的變化對(duì)國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)有著重要影響。過去中國(guó)外匯儲(chǔ)備持續(xù)增長(zhǎng)，央行購(gòu)匯成為人民幣基礎(chǔ)貨幣投放的重要渠道，未來可能會(huì)發(fā)生逆轉(zhuǎn)。央行公布的數(shù)據(jù)顯示，10月份金融機(jī)構(gòu)的外匯占款凈減少249億元人民幣，其中央行的外匯占款凈減少893億元人民幣。也就是說，10月份央行外匯占款渠道不是凈投放而是凈回籠了人民幣，客觀上形成銀根收緊的效果。為了保持宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和政策的穩(wěn)定，央行必須采取措施對(duì)沖這種影響，由此就不難理解11月底央行下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率的用意。如果外匯占款減少還持續(xù)一段時(shí)間，央行很有可能進(jìn)一步采取公開市場(chǎng)操作、調(diào)整存款準(zhǔn)備金率等政策加以對(duì)沖，不能簡(jiǎn)單就此斷定為貨幣政策放松的信號(hào)。
這種變化也是對(duì)外匯儲(chǔ)備的壓力測(cè)試。2011年6月末，中國(guó)外匯儲(chǔ)備高達(dá)3.2萬(wàn)億美元，對(duì)外凈資產(chǎn)為1.99萬(wàn)億美元，這反映其中1.21萬(wàn)億美元外匯儲(chǔ)備對(duì)應(yīng)的是對(duì)外負(fù)債，除了央行以外的其他部門特別是金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)的外匯頭寸是負(fù)的，外匯資產(chǎn)小于負(fù)債。也就是說企業(yè)不僅把賺到的外匯賣給了央行，金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)還通過各種方式從海外借外匯再賣給央行。原因是人民幣升值預(yù)期驅(qū)動(dòng)套利活動(dòng)，有很大的熱錢成分。當(dāng)前情況使得外匯儲(chǔ)備規(guī)模增速過快的問題得到緩解，適度的減少表明外匯儲(chǔ)備規(guī)模是可逆的。有巨大的存量作為基礎(chǔ)，這不僅不會(huì)有太大的風(fēng)險(xiǎn)，反而有利于把其中的熱錢擠出去。同時(shí)，隨著人民幣升值預(yù)期的逐步消失，居民的持匯意愿增強(qiáng)，藏匯于民才有可能。
同時(shí)，人民幣國(guó)際化的泡沫也正在被擠出。國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)以后，人民幣國(guó)際化步伐加快，跨境貿(mào)易支付結(jié)算使用人民幣飛速發(fā)展。有一個(gè)現(xiàn)象值得注意，人民幣結(jié)算主要是進(jìn)口支付而不是出口。進(jìn)口支付人民幣，把本該付出去的外匯留在了國(guó)內(nèi)，造成外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)壓力，形成了一種新的人民幣形態(tài)的熱錢流入。另外，一些進(jìn)口企業(yè)以人民幣質(zhì)押在境內(nèi)外借入外匯，人為夸大人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算規(guī)模。最近市場(chǎng)的變化加上管理方面的加強(qiáng)，使得人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算的異常增長(zhǎng)得到遏制。這有利于客觀評(píng)價(jià)人民幣國(guó)際化進(jìn)程，降低人民幣國(guó)際化風(fēng)險(xiǎn)，使得人民幣國(guó)際化的基礎(chǔ)更加堅(jiān)實(shí)。
（丁志杰 作者為對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)金融學(xué)院院長(zhǎng)）
